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人民幣升值壓力下的資本涌動 |
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| 同樣的歷史在中國臺灣地區(qū)也得到復(fù)制。1988年10月后,臺灣"中央銀行"受到壓力,對臺幣采取了緩慢升值的政策。盡管如此,還是吸引了大批海外熱錢匯入套利。受臺幣升值預(yù)期影響,臺灣股市加權(quán)股價(jià)指數(shù)從1985年7月的600點(diǎn)開始逐漸上升到1986年9月的2505點(diǎn),從此一發(fā)不可收拾,股指如脫韁的野馬一路狂奔不止,在嗣后短短一年里（至1987年10月1日）,指數(shù)便升至了令人嘆為觀止的4600點(diǎn)高位。就在那時(shí),受全球股市突發(fā)風(fēng)暴的沖擊,臺灣股市加權(quán)指數(shù)又一度回跌到2298點(diǎn)的低點(diǎn),但在稍作整理后就又再度進(jìn)入飆升軌道,并在1988年9月26日達(dá)到歷史頂峰--8870點(diǎn)。 從日本、韓國和臺灣地區(qū)經(jīng)濟(jì)騰飛的過程來看,由于地區(qū)出口的大幅增加,外向型經(jīng)濟(jì)的快速增長,必然伴隨著本幣的長期大幅升值。中國現(xiàn)在也正在經(jīng)歷這個(gè)階段,人民幣正步入中長期升值軌道,對美貿(mào)易順差的大幅攀升是貨幣升值的外在導(dǎo)火線。近年來,由于中國經(jīng)濟(jì)增長迅速,出口勢頭非常迅猛,外資源源不斷地流入,外匯儲備一再創(chuàng)出新高,于是,人民幣也持續(xù)保持強(qiáng)勢,升值壓力越來越大,人民幣升值的大趨勢已經(jīng)形成,這一過程將持續(xù)幾年甚至更長時(shí)間。 從海外股市的發(fā)展經(jīng)歷看,當(dāng)某種貨幣存在升值預(yù)期時(shí),匯率與股市存在這樣一種關(guān)系,即預(yù)期本國貨幣升值以及實(shí)際的本幣升值--熱錢流入--股市上漲--吸引更多熱錢流入--加大升值壓力--匯率升值--熱錢流出--股市大幅下挫。在熱錢大量涌入后,股市自然會走出一輪波瀾壯闊的大行情；但是當(dāng)熱錢從股市撤離,處于高位的股價(jià)將轟然倒下也將是不爭的事實(shí)。這種股市大起大落的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無疑不利于股市融資、資產(chǎn)配置、定價(jià)等功能的發(fā)揮,減弱其對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。而在中國,人民幣升值趨勢才剛剛開始,現(xiàn)在談?wù)摕徨X大規(guī)模的撤出話題還為時(shí)尚早。 人民幣升值壓力下的資本涌動 在人民幣升值壓力下,中國可能不得不陷入中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘所說的"容忍流動性泛濫"的境地①。"過度流動性"（Excess liquidity）為活躍中國股市提供了必要條件。貨幣供應(yīng)量的增長率除影響經(jīng)濟(jì)增長、通貨膨脹之外,同樣也影響股價(jià)。根據(jù)高盛公司Steven Einhonip的理論,過度流動性是指用小額定期存款調(diào)整后的M2貨幣供應(yīng)量環(huán)比變化減去名義GDP的環(huán)比變化。如果貨幣供應(yīng)量增長率超過GDP增長率,就意味著經(jīng)濟(jì)中存在著能用于購買證券的過量貨幣（流動性）。因此,正的過度流動性會導(dǎo)致更高的證券價(jià)格。 海通證券策略分析師汪盛則認(rèn)為,強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)對應(yīng)強(qiáng)勢的貨幣,股票市場的上漲可能來自經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢引發(fā)的盈利增長和貨幣強(qiáng)勢推動的估值水平上升這一雙重推動力的結(jié)果。如果一個(gè)國家同時(shí)處于經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢和貨幣強(qiáng)勢的環(huán)境中,從動態(tài)看,其估值水平就存在被高估的理由②。具體到中國股市,如果中國的經(jīng)濟(jì)狀況不出現(xiàn)大的逆轉(zhuǎn),貨幣因素推動的估值水平存在著繼續(xù)提高的必然性。泛濫的資金自然更多地會將目光轉(zhuǎn)移到亞太新興市場,特別是轉(zhuǎn)移到中國資本市場上來,這是一件非常順理成章的事。中國年均超過9％的GDP增幅、每年至少5％的人民幣升值預(yù)期、2006年股市14倍的市盈率、機(jī)構(gòu)投資者占市場資金存量的比重不超過25％,任何全球配置資金都會關(guān)注到這些簡潔有力的數(shù)據(jù)。從理論上講,過多的流動性只有通過兩個(gè)途徑被消化：要么通貨膨脹,要么資產(chǎn)價(jià)格上漲。而2006年以來,中國物價(jià)基本保持穩(wěn)定,當(dāng)年1-8月份CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）累計(jì)上漲1.2％,漲幅比上年同期下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。這表明,市場資金并沒有大量流向普通商品,而是主要流向房地產(chǎn)和證券市場。 中國股市經(jīng)過了自2001年以來連續(xù)五年的持續(xù)低迷,它的負(fù)能量幾乎消耗殆盡,股市長期低迷與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展背道而馳的怪現(xiàn)象再也難以為繼。而股市經(jīng)過了多年下跌,上市公司股票的實(shí)際價(jià)值和股價(jià)早已相對接近甚至前者高于后者,因而購買股票的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)很低。此外,目前上市公司的主體還是國企,隨著改革的不斷深入,上市國企不斷地向關(guān)乎國計(jì)民生的產(chǎn)業(yè),如電力、石油、交通等行業(yè)集中,其市場表現(xiàn)也相對穩(wěn)定。同時(shí)一大批有活力、有創(chuàng)新機(jī)制的其他類型的盈利企業(yè),包括民企等紛紛上市,不僅被投資者看好,而且實(shí)際上也使一部分投資者通過投資嘗到了甜頭,大大刺激了投資者的入市沖動欲。 |
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