大部分的債券當然需要按時支付利息,通常是每半年一次,但是零息債券卻不需要馬上支付利息,而是由投資人在以相當大的折價幅度在取得債券時預先扣除,實質(zhì)的利率則取決于發(fā)行的債券價格、到期面值與發(fā)行時間的長短而定。

——沃倫·巴菲特

【巴菲特現(xiàn)身說法】

巴菲特認為,投資者購買的股票其負債率一定要低；公司負債率越高,那么你的投資風險就越大。他從減少稅賦負擔角度出發(fā),特別提到了伯克希爾公司發(fā)行零息債券的案例。

巴菲特在伯克希爾公司1989年年報致股東的一封信中說,1989年9月伯克希爾公司發(fā)行了9億美元的零息可轉(zhuǎn)換債券。一般來說,大部分債券是需要按時支付利息的,通常是每半年支付一次。而所謂零息債券卻不需要馬上支付利息,因為它在買入時就享受到了一個很大的折扣。也就是說,在債券價格、面值一定的情況下,買入的價格越低,就表明它的利息越高。

巴菲特說,以這次伯克希爾公司發(fā)行的零息債券為例,它的發(fā)行價是面額的,期限15年,面額1萬美元,可以申請轉(zhuǎn)為股伯克希爾公司股票。由于每張債券的發(fā)行價格是4431美元,所以轉(zhuǎn)換成伯克希爾公司股票后,相當于9815美元（4431÷＝）,其中大約包含了該股票市場價值15%的溢價在內(nèi)。也就是說,核下來相當于比伯克希爾公司當時的股價高出15%左右。

投資者買入該債券后,如果不換成伯克希爾公司股票,大約可以從中獲得每年的投資報酬率。伯克希爾公司扣除發(fā)行債券的950萬美元發(fā)行費用,實際募集資金4億美元。

按照規(guī)定,伯克希爾公司有權(quán)在債券發(fā)行3年后的1992年9月28日后,通過加計每年的利息贖回這些債券；而投資者也有權(quán)在1994年至1999年9月28日期間要求伯克希爾公司在加計每年的利息后贖回這些債券。

巴菲特為什么要如此不厭其煩地介紹零息債券呢？因為在他看來,從稅收角度看,由于伯克希爾公司沒有馬上支付債券利息,可是卻可以從中每年享受的利息支出的所得稅抵扣。這樣,伯克希爾公司就減少了一筆稅收支出,現(xiàn)金流量就增加了。

也就是說,表面上看伯克希爾公司需要支付的年利率是,可是由于減少了稅賦支出,實際上的債券成本就沒這么高了。雖然具體地說能夠減少多少費用很難精確計算,但毫無疑問,這是一種節(jié)稅方式。

巴菲特高興地說,這次零息債券的發(fā)行和承銷是由所羅門公司負責的,該公司為伯克希爾公司提供了“寶貴的建議和完美無缺的執(zhí)行結(jié)果”。

巴菲特特別指出,其他公司尤其是Loews公司和摩托羅拉公司發(fā)行的債券,與這種零息債券具有很大區(qū)別。對于后者發(fā)行的這種債券,巴菲特和查理·芒格一直有很大的意見,認為“看不懂”。巴菲特說,這些債券的發(fā)行隱藏著欺騙行為,投資者購買這種債券是有風險的。

要了解這一點,就必須先了解一下美國的債券發(fā)行史。

第二次世界大戰(zhàn)期間,當時美國最流行的債券是E系列美國儲蓄零息債券,幾乎每家每戶都會買。當然,當時還沒有零息債券這個名稱,但實際上就是零息債券。

當時的這種債券面額最小的是美元,10年后可以從美國政府那里得到25美元,年投資報酬率大約為,這在當時已經(jīng)是非常高的了。更何況,這種債券由國家信譽擔保,隨時隨地可以變現(xiàn),所以是一種典型的金邊債券。后來,美國又出現(xiàn)了另一種國庫零息債券,同樣很受投資者歡迎。

可是接下來的問題來了。這種國家信譽擔保的債券面額較小,不適合于機構(gòu)投資者購買。這樣,一貫善于創(chuàng)新的銀行家就出現(xiàn)了,他們把標準的政府債券分拆成普通投資者和機構(gòu)投資者想要的零息債券。

舉例來說,如果某長期國債的期限是20年,每半年支付1次利息,那么銀行家就會把它分拆成40張債券,到期日分別是半年到20年不等。如果原來的債券復利率是10%,那么這時候半年期的債券買入價格大約為,20年期的債券買入價格大約為。然后,再把這些債券中到期日完全相同的債券合并起來對外出售。這樣,所有購買債券的投資者都非常明確自己手中持有的債券將來的報酬率了。

可是巴菲特說,無論什么樣的好東西到最后都快變質(zhì)的。發(fā)展到后來,這種零息債券因為在債券發(fā)行后一直到債券到期日之前不必付出任何資金,所以出現(xiàn)了一大批垃圾債券,給投資者造成了極大風險。而且,只要該債券還沒到期,任何人都不能指責它還不出錢來,當然更沒有任何債券發(fā)行企業(yè)承認自己還不出錢了。只是要到將來企業(yè)出不了效益、缺乏現(xiàn)金流,問題才會暴露在光天化日之下。而即使到那個時候,債券發(fā)行企業(yè)還可以借新債還舊債,進一步推遲風險的到來。

據(jù)此巴菲特認為,零息債券這種工具對企業(yè)來說確實是好東西。即使能夠按時兌現(xiàn),也能起到節(jié)稅作用；如果被沒有信譽的企業(yè)所利用,那更是一種欺騙工具了。從購買者角度看,要特別警惕該債券到期不能支付的風險。

【巴菲特智慧結(jié)晶】

巴菲特認為,發(fā)行零息債券這種方式確實有助于公司降低負債,但卻潛藏著到期無法兌現(xiàn)的巨大風險,所以對于投資者來說,購買這樣的債券應當擦亮眼睛,避免把自己陷入其中而不能自拔。