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關(guān)于投資理念與投資系統(tǒng)的思考 |
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投資理念亦稱投資哲學,是對投資的根本看法。確立投資理念、投資哲學,需要回答一系列的問題。一個重要問題是：長期內(nèi)是什么決定了企業(yè)的價值。 任何一項資產(chǎn)的價值都等于其未來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值；由于未來現(xiàn)金流的不確定性,計算企業(yè)價值時需要引入“預(yù)期”的概念。 價值與價格 關(guān)于企業(yè)價值的來源,從價值評估理論來看,經(jīng)營性自由現(xiàn)金流決定了企業(yè)核心業(yè)務(wù)的價值,再加上非核心業(yè)務(wù)的價值,就構(gòu)成了企業(yè)價值。企業(yè)價值減去債務(wù)價值,剩下的即是股東價值。 對企業(yè)的價值還要從動態(tài)的角度、發(fā)展的角度來看待。借鑒麥肯錫咨詢公司關(guān)于“重組六邊形”的分析,在企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)價值的基礎(chǔ)上,通過內(nèi)部管理改善,以及外部重組,都可以進一步提升企業(yè)價值。 對企業(yè)價值、股東價值進行分析之后,我們再來探討價值與價格之間的關(guān)系。價格圍繞著價值波動；在價值發(fā)現(xiàn)前,股價可能長期低迷、處于低估狀態(tài)；而價值發(fā)現(xiàn)過程也往往十分迅速,也容易“漲過頭”、達到高估狀態(tài)；從高估狀態(tài)向合理價值的回歸同樣也可能是相當長的過程。 好公司如果估值過高也不是好股票,投資者給予了過高的價格表明投資者對其基本面的主要價值驅(qū)動因素有過高的預(yù)期。一些高成長股平常享受著20到30倍乃至更高的市盈率,一旦增速顯著放緩,市盈率往往會下跌到低成長股15倍左右的水平,估值水平的大幅下降會使投資者蒙受相當大的損失。因此,投資研究的著眼點是“股價隱含了市場對公司價值驅(qū)動因素怎樣的預(yù)期”,以及“我們對這些價值驅(qū)動因素的預(yù)期與市場預(yù)期的差異”,這種差異是獲取超額收益的來源。 價值型投資與成長型投資 如何把握價值與價格之間的背離所帶來的投資機會？我們常說的“價值投資”嚴格來說其實應(yīng)該稱為“基本面投資”,按其投資風格又可以劃分為成長型投資和價值型投資。 成長型投資是以成長型股票為主要投資對象,通俗地說是“買高賣更高”。成長的來源有三種：經(jīng)典型成長：輕資產(chǎn),固定成本低,消耗資本少,靠自身積累；周期型成長：投資大,固定成本和經(jīng)營杠桿高,景氣上升階段盈利迅速提升；并購型成長：增長主要來源于新收購資產(chǎn)的增厚效應(yīng)。 價值型投資是以價值型股票為主要投資對象,主要思想是在價格低于內(nèi)在價值時買入,在接近內(nèi)在價值或高估后賣出,通俗地說是“買低賣高”。價值的來源有四種：穩(wěn)定的價值：收益率穩(wěn)定,盈利波動小,增長速度平緩；周期型價值：不景氣階段盈利和股價均回落,依靠資產(chǎn)價值支撐；隱蔽資產(chǎn)：賬面盈利少,但資產(chǎn)價格大幅上升；轉(zhuǎn)型的價值：等待轉(zhuǎn)型成功、管理改善。 從美國股市歷史收益率統(tǒng)計來看,成長型投資風格與價值型投資風格交替跑贏對方。1979年至1991年13年間,S&P500指數(shù)內(nèi)部,成長型股票平均回報率16.5%,價值型股票平均回報率16.6%,雙方基本持平。成長股跑贏的年份主要是：1980,1985,1989-1991；價值股跑贏的年份主要是：1981,1983-1984,1986-1988。從長期看,兩種投資風格都各有其適應(yīng)的市場環(huán)境。 建立投資系統(tǒng) 確立投資理念后,還需要建立一套相應(yīng)的完整的投資系統(tǒng)。這需要回答一系列關(guān)鍵問題,比如：選擇公司的標準是什么？估值的方法和標準是什么？賣出股票的標準？等等。 選擇公司的標準也就是常說的選股標準。以庫布里克的BASM選股模型為例,其選股標準包括四點：商業(yè)模型(B)、關(guān)鍵假設(shè)(A)、戰(zhàn)略(S)、管理層(M)。 估值的原則和方法：對于成長股一般使用增長率調(diào)整后的市盈率PEG,對于價值股一般看股價相對于公允價值的折扣程度,對于周期股等多使用市凈率PB,等等。我們知道,市盈率PE=市凈率PB / 凈資產(chǎn)收益率ROE；如果把PE拆解,尋找PB處于低位而ROE持續(xù)提升的企業(yè),其業(yè)績的上升會使得動態(tài)PE不斷降低,從而形成投資機會。 賣出股票的標準常見的有：基本面惡化(包括成長性下降)；估值達到目標位；有更好的目標,持有會產(chǎn)生機會成本；等等。 “吾生也有涯,而知也無涯�！边@只是我們的一些不成熟的初步思考,還需要不斷地學習,在投資實踐中不斷地改進、完善。 |
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