假設(shè)有一個債券,面值為1元, 年復(fù)利率為20％,3年期,而未來3年內(nèi),每年的無風(fēng)險投資收益為7％,那么此債券的合理價格是多少呢？設(shè)它為x。
那么：1×1.23=x×1.073; x=1×（1.2/1.07）3
債券的合理價格是很容易分析的,因為它當(dāng)年的價值,每年的增長都是很清晰的。
那么我們來看一家企業(yè)。
假設(shè)一個企業(yè)當(dāng)年的內(nèi)在價值為C,在未來N年中的年均增長為A,而年均的無風(fēng)險收益為B,那么它現(xiàn)在的合理價格x是多少呢？同理
C×（1+A）N=x×（1＋B）N
X＝C×（（1＋A）/（1＋B））N
B是很容易得到的,一般在5％～10％之間波動。
那么如何去確定C,A和N的值呢？
我認(rèn)為價值投資的核心就是如何確定這3個數(shù)值。
首先我們來看C,企業(yè)當(dāng)年的合理價值。
假設(shè)一個企業(yè)什么都沒有,只有1億的現(xiàn)金,那么它就應(yīng)該值1億,如果市場上的估值是0。5億,那么肯定是被低估了。如果再復(fù)雜一點,它除了1億的現(xiàn)金,還有1億的股票,那么它就應(yīng)該值2億。如果再復(fù)雜一點,它還有一個1億的金子,那么就是3億。再復(fù)雜,如果它還有一個船隊。再來,它還投了一家做鋼鐵的企業(yè),占51％的股份,一個房地產(chǎn)公司,占49％的股份。那么估算它的當(dāng)年的內(nèi)在價值就會復(fù)雜起來。為了能盡量正確的反應(yīng)公司當(dāng)年的內(nèi)在價值,所以我們需要合理的會計制度。
假設(shè)我們把這個企業(yè)的C研究清楚,那么我們來研究A,它未來3年,5年,年均的增長率會是多少呢？為了解答這個問題,直觀的想法是它處在的行業(yè)是怎么樣的？然后它過去的年均增長是怎么樣的？未來它新的增長點在哪里？為了弄清楚這些問題,就會出現(xiàn)行業(yè)間的不同特點,行業(yè)的景氣周期,這個公司是內(nèi)生性增長,還是外沿性增長,當(dāng)然還要避免增長率陷阱�，F(xiàn)在一些研究報告是把未來3年的會計報表估計出來,方法不論,他們的目的就是想把A弄清楚。
如果C和A都弄清楚了,我們再來看N,我們看到,N在這個算式中處于最重要的地位,它是指數(shù)式。這個企業(yè)能以A的速度增長多少年？一般的企業(yè)可能是5年,優(yōu)秀的企業(yè)是20年,而偉大的企業(yè)可能是100年。如果你能確定一家企業(yè)能連續(xù)增長100年,那么你得到的x將會是一個天文數(shù)字。
我們再來看分析這3個數(shù)字的難度。
C往往是最容易的,這個公司有多少存貨,多少股票,都是現(xiàn)金,多少設(shè)備,年報里一般都有反應(yīng),如果你發(fā)現(xiàn)市場上的價格Y< C,那么就是低估。
而A相對來說也是比較容易的,你可以看看這個公司未來3年有什么新的項目投產(chǎn),產(chǎn)品的市場如何,成本大概會是多少,就可以大致得到。
而N往往是最難的,3年,5年的增長可以預(yù)期,那么10年,20年,100年的增長從何預(yù)期。所以到這種階段,專業(yè)知識已經(jīng)不重要了,行業(yè)也不重要了,要從歷史,哲學(xué)和人性里去找答案。這就是“任何行業(yè)都能誕生偉大的企業(yè)”。
我們再來看有效市場理論,市場的參與者能力有不同,有聰明的,笨的,那么一般聰明的錢很容易找到Y(jié)< C的機會,并馬上是Y=C.
假設(shè)更聰明的錢,能準(zhǔn)確的預(yù)測未來3年的A,那么他們會馬上讓Y＝C×（1＋A）3
那只有最聰明的錢才能確定N了。
正是因為這種投資能力的差異性,造成了市場在某些方面有效,在某些方面無效。當(dāng)然還要考慮到人性的一些弱點。
此外,市場的有效性還要建立在充足的資金條件上,所以在大熊市的時候,市場很多時候是無效的。
我們發(fā)現(xiàn)有趣的現(xiàn)象,格雷厄姆和巴菲特,年輕的時候都熱衷于尋找低估的企業(yè),隨著年紀(jì)的增長,開始轉(zhuǎn)型尋找偉大的企業(yè)。我認(rèn)為這是一種投資能力不斷提高的表現(xiàn)。就像巴菲特說：“以前我們想以便宜的價格買到優(yōu)秀的公司,現(xiàn)在是以合理的價格買到偉大的公司。”
你對一個公司越了解,就越能確定A和N的值,這樣得到的x就越準(zhǔn)確。當(dāng)然沒有人是萬能的,我們只能趨近,而不能達到。所以安全邊際就顯的很重要。
如何去了解一家公司,并且得到正確的答案,這就是第3條腿,能力圈。
N越大,得到的x越大,所以價值投資者都很有耐心,就像老巴一樣,長期持有,永不賣出。
